2.最有利可图的套利方式

在可能的范围内，我将继续投资于某些交易，这种交易至少会部分地免除股市整体走势所带来的影响。

——沃伦·巴菲特

格雷厄姆指出，在套利的个案中，假设该证券是在正式公告前买入者，将可获致较高的利润。格雷厄姆同时指出，若是在正式公告后但完成承销前，则利润的差价会介于股票市场的价格以及公告的卖出价格之间。巴菲特认为这种类型的套利是最有利可图的。

有鉴于投资的复杂性以及套利中可能产生的各种变数，格雷厄姆发展出一套通用的公式来计算个别移转个案中的潜在利润。他将这套公式教授给巴菲特，而这套公式就是：

年度报酬=CG-L(100%-C)YP

其中G为事件成功时可预期的利益；L为事件失败时可预期的损失；C为可预期的成功机会，以百分比表示；Y为该期握有股票的时间，以年为单位；P为该证券目前的价格。

这个公式可以计算出损失的可能性，适用于各种类型的移转。

1982年2月13日，贝耶克雪茄公司(Bayuk Cigars Inc)宣布已获得法院核准，将该公司雪茄的经营业务以1450万美元，也就是每股将近778美元的价格卖给美国梅兹生产公司。同时声明将会进行清算，并将其中卖出所得分配给股东。声明发表后不久，巴菲特以572907美元，也就是每股544美元的价格购得贝耶克雪茄公司571%的问题股票。巴菲特就是以当时市价的每股544美元，套取将来贝耶克公司出售后分配给股东股价间的差额，该股价预估为每股787美元。

将格雷厄姆方程式套用在这次的套利情况上，首先巴菲特得估算他所预估的每股收益。这项收益仅可能来自出售后分配到的股价，也就是每股787美元，而巴菲特支付出去的市场价格是每股544美元，因此巴菲特的预期利益就是每股243美元(787美元-544美元=243美元)。

接着将预期利益243美元乘以预期的成功概率。在这个案例中，因为已经正式发表，同时经过法院核准，所以发生意外的概率微乎其微，也就是说，巴菲特可以将成功率或者说是交易将会进行的机会设定为90%。巴菲特若将他所预期的利益——每股243美元乘以90%，会得到218美元，实际结果看成功的几率而定。

巴菲特也计算出万一移转未发生时将会损失的金额。若该项出售计划取消，那么每股的价格将可能会跌回公告出售前的价格。若出售计划未执行，则贝耶克雪茄公司的股价将回跌至每股450美元，这个价格是发表出售和清算声明前的市场价格。换句话说，巴菲特以每股544美元买进的股票，跌到450美元，巴菲特每股将亏损094美元。

请记住，巴菲特同时也要计算出亏损的概率。这只将100%减去成功率的90%就可算出，也就是该项移转计划将会有10%的概率不会发生。现在，将估计的损失094美元乘以10%，则估算出巴菲特的亏损为009美元。

紧接着巴菲特要算出移转进行所需的时间，该公司必须在会计年度当中完成资本清算的动作，否则将有增值税的问题。因此巴菲特可以估算何时发生、何时出售，同时这项程序将在当年度内完成。因为巴菲特设定一年内将会出售且清算。

以下就是将格雷厄姆公式运用在贝耶克雪茄的情形：

G=243美元，事件成功时可预期的利益;

L=094美元，事件失败时可预期的损失;

C=90%，可预期的成功机会，以百分比表示;

Y=1年，预期持有股票的时间，以年为单位表示;

P=544美元，该证券目前的价格;

年度报酬=90%×243-094(100%-90%)1×544×100%=38%

如果贝耶克公司的移转和清算按照原定计划进行的话，巴菲特可由此计算出他的年回报率为38%。就短期信托资金投资而言，报酬率可算相当的优厚。

巴菲特操控过各种不同类型的套利机会。除了贝耶克与RJR交易外，在套利的前提下，他还购买过诸如德州国家石油、艾勒吉斯、克劳福等多家公司。有时他在一年内可能同时有20多件不同的套利个案，有时候却可能一件也没有。

根据以往的经验来看，巴菲特发现，在套利的范围中，要先明了真正的财富会产生于移转的日期。这项投资会在这个特定的日期达到最佳利益。